公司并購_2019年《財務(wù)與會計》高頻考點(diǎn)
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【內(nèi)容導(dǎo)航】
公司并購
【所屬章節(jié)】
本知識點(diǎn)屬于《財務(wù)與會計》第五章-投資管理
【知識點(diǎn)】公司并購
公司并購
并購的概念
并購是合并與收購的簡稱。
并購 | 分類 | 含義 | |
合并 | 吸收合并（兼并） | 指以主并企業(yè)法人地位存續(xù)為前提，將目標(biāo)公司的產(chǎn)權(quán)折合為股份，連同相應(yīng)的資產(chǎn)與負(fù)債整合到主并企業(yè)之中的資本運(yùn)作方式。（A+B=A） | |
新設(shè)合并 | 指兩個或兩個以上公司合并組成一個新的統(tǒng)一的法人公司，被合并的各公司原有的法人地位均不復(fù)存在。（A+B=C） | ||
收購 | 指的是主并企業(yè)對目標(biāo)公司實施的股權(quán)收購（A+B=A+B） | ||
控制權(quán)性收購 | 取得目標(biāo)公司第一大股東地位，目標(biāo)公司通常作為主并企業(yè)的一個子公司，而繼續(xù)保持其原有的法人地位。 | ||
非控制權(quán)性收購 | 參股性收購，主并企業(yè)與目標(biāo)公司各自原有的法人地位繼續(xù)存在。 | ||
并購動因
大量案例研究發(fā)現(xiàn)，追求市場控制力、增加利潤、增加股東價值、增加銷售額、取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益、降低成本、提高競爭力、分散風(fēng)險、應(yīng)對市場失效等經(jīng)營目標(biāo)的經(jīng)濟(jì)動因，仍然是企業(yè)兼并的主要動因。
動因 | 要點(diǎn) |
1.獲取公司控制權(quán)增效（控制權(quán)增效假說） | 所謂“控制權(quán)增效”，是指由于取得對公司的控制權(quán)，而使公司效率改進(jìn)和獲得價值增大的效果。兼并收購的目的，就在于獲得對企業(yè)的控制權(quán)，通過運(yùn)用控制權(quán)而產(chǎn)生控制權(quán)增效 |
2.取得協(xié)同效應(yīng)（效率理論） | 所謂協(xié)同效應(yīng)，指的是兩個企業(yè)組成一個企業(yè)之后，其產(chǎn)出比原先兩個企業(yè)產(chǎn)出之和還要大的情形，即俗稱的“1+1>2”效應(yīng)。協(xié)同效應(yīng)主要來源于管理協(xié)同、經(jīng)營協(xié)同、多樣化經(jīng)營、財務(wù)協(xié)同以及市場價值低估 |
3.向市場傳遞公司價值被低估的信息（信號理論） | ①收購活動會傳遞關(guān)于目標(biāo)企業(yè)股票被低估的信息，并且促使市場對這些股票進(jìn)行重新估價，收購要約會激勵目標(biāo)企業(yè)的管理層自身貫徹更有效的戰(zhàn)略； ②公司收到并購要約這一事實可能會傳遞給市場這樣的信息：該公司擁有迄今為止尚未被認(rèn)識到的額外的價值，或者企業(yè)未來的現(xiàn)金流量將會增長； ③當(dāng)一個競價企業(yè)用普通股來購買其他企業(yè)時，可能會被目標(biāo)企業(yè)或其他各方視作競價企業(yè)的普通股價值被高估的信號； ④當(dāng)商業(yè)企業(yè)重新購回他們的股票時，市場將此視為：管理層有其自身企業(yè)股票價值被低估的信息，且該企業(yè)將獲得有利的新的成長機(jī)會。 |
4.降低代理成本（ 代理成本理論—控制機(jī)制論） | ①由于公司管理者只擁有公司小部分所有權(quán)，使得管理者會傾向于進(jìn)行額外的消費(fèi)（如豪華辦公室、專用轎車等），擴(kuò)大代理成本，而這些支出則由公司其他所有者共同負(fù)擔(dān)。 ②降低代理成本一般可以考慮兩個方面的途徑：一是組織機(jī)制方面的制度安排；二是市場機(jī)制方面的制度安排。 通過公開收購或代理權(quán)爭奪而造成的接管，將會改選現(xiàn)任經(jīng)理和董事會成員。 |
5.管理者擴(kuò)張動機(jī)（經(jīng)理階層擴(kuò)張動機(jī)論） | 管理者具有很強(qiáng)烈的增大公司規(guī)模的欲望，因為經(jīng)理的報酬是公司的規(guī)模的函數(shù)。這樣，經(jīng)理將會接受資本預(yù)期回收率很低的項目，并熱衷于擴(kuò)大規(guī)模。希望通過并購擴(kuò)張公司，不斷促使公司迅速發(fā)展，以實現(xiàn)其在事業(yè)上的雄心壯志 |
被并購企業(yè)的價值評估
1.折現(xiàn)式價值評估模式
(1)基本估值模型
式中：V—目標(biāo)公司價值
FCF—目標(biāo)公司自由現(xiàn)金流量
K—折現(xiàn)率
t—期限
n—折現(xiàn)期
【提示1】通過這個模型估計的是企業(yè)整體價值。并購中實際使用的是目標(biāo)公司的股權(quán)價值。
目標(biāo)公司股權(quán)價值=目標(biāo)公司價值-目標(biāo)公司債務(wù)價值
【提示2】現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式的三個重要參數(shù)：①期限。②現(xiàn)金流量。③折現(xiàn)率。
(2)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式的重要參數(shù)的確定
①期限的確定
由于目標(biāo)公司為可持續(xù)企業(yè)，因此并購估值中期限一般取無窮大，再將期限劃分為明確預(yù)測期內(nèi)和明確預(yù)測期后的期限兩部分。在公司估價實踐中，5～10年尤其是5年的預(yù)測期最為普遍。
②現(xiàn)金流量測算
自由現(xiàn)金流量=稅前經(jīng)營利潤×(1-所得稅率)-維持性資本支出–增量營運(yùn)資本=稅后經(jīng)營利潤-凈投資額
在對目標(biāo)公司未來現(xiàn)金流量的判斷上，著眼的不是目標(biāo)公司的“獨(dú)立自由現(xiàn)金流量”(即如果不實施并購的話，目標(biāo)公司未來的自由現(xiàn)金凈流量)，而是其“增量自由現(xiàn)金流量”(并購整合后較之并購前給并購雙方帶來的自由現(xiàn)金凈流量增量)。
測算目標(biāo)公司的增量現(xiàn)金流量的方法，見下頁：
A.明確的“預(yù)測期內(nèi)”增量現(xiàn)金流量測算
倒擠法 | FCF=FCFab-FCFa 式中： FCF—目標(biāo)公司增量自由現(xiàn)金流量 FCFab—并購后并購公司與目標(biāo)公司的自由現(xiàn)金凈流量總額 FCFa—并購前并購公司獨(dú)立的自由現(xiàn)金流量 【提示】一般來說，在兼并的情況下宜采用倒擠法 |
相加法 | FCF=FCFb+ΔFCF FCF—目標(biāo)公司增量自由現(xiàn)金流量 FCFb—并購前目標(biāo)公司獨(dú)立的自由現(xiàn)金流量 ΔFCF—并購后較之并購前新增的自由現(xiàn)金凈流量 【提示1】ΔFCF=FCFab-（FCFa+FCFb） 【提示2】一般來說，在收購的情況下宜采用相加法 |
B.明確的“預(yù)測期后”增量現(xiàn)金流量的測算
一般建立在假設(shè)的基礎(chǔ)之上，即假定明確的預(yù)測期最后一年的現(xiàn)金流量保持不變或按一個固定的比率增長。
③折現(xiàn)率選擇
情形 | 折現(xiàn)率選擇 |
合并 | 由于目標(biāo)公司不復(fù)存在，通常采用合并后的企業(yè)集團(tuán)的加權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率。 |
收購 | 由于目標(biāo)公司獨(dú)立存在，同時并購公司會對目標(biāo)公司進(jìn)行一系列整合，因此通常采用并購重組后目標(biāo)公司的加權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率。 |
2.非折現(xiàn)式價值評估模式
非現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式包括市盈率法、賬面資產(chǎn)凈值法和清算價值法等，本節(jié)主要介紹市盈率法的應(yīng)用。
市盈率 模型 | 計算公式 | 每股價值=預(yù)計每股收益×標(biāo)準(zhǔn)市盈率 其中，市盈率=每股價格/每股收益 |
標(biāo)準(zhǔn)市盈率的確定 | ①以一家或多家具有相似的發(fā)展前景和風(fēng)險特征的公司為參照。 ②考慮主并企業(yè)自身的市盈率。 ③以最近10個或20個交易日的市盈率進(jìn)行加權(quán)平均 | |
適用情形 | 并購公司或目標(biāo)公司為上市公司 |
3.估值模型的應(yīng)用
一般來說，企業(yè)集團(tuán)可以采用非現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式對某一個或若干個備選目標(biāo)公司的財務(wù)實力進(jìn)行初步審查，以大致估算備選目標(biāo)公司的投資價值并作出初步篩選。當(dāng)并購對象已明確，特別是雙方簽署了初步并購意向書，最好是在一定程度上取得了目標(biāo)公司的協(xié)作后，再利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)模式對目標(biāo)公司的價值作出具體的評估。
【提示】不同方法，甚至同一方法在不同人使用時，對目標(biāo)公司的估值都會存在差異。這些方法確定的目標(biāo)公司的價值只是確定一個價格基準(zhǔn)、價格上限，作為與目標(biāo)公司進(jìn)行價格談判的基礎(chǔ)。
并購支付方式
1.現(xiàn)金支付方式
含義 | 用現(xiàn)金支付并購價款 |
特點(diǎn) | ①最簡捷、最迅速的方式，且最為那些現(xiàn)金拮據(jù)的目標(biāo)公司所歡迎。 ②對于大宗的并購交易，會給并購公司造成巨大的現(xiàn)金壓力，短期內(nèi)大量的現(xiàn)金支付還會引起并購公司的流動性問題；同時，一些國家規(guī)定，如果目標(biāo)公司接受的是現(xiàn)金價款，必須繳納所得稅。 |
2.股票對價方式
含義 | 即企業(yè)集團(tuán)通過增發(fā)新股換取目標(biāo)公司的股權(quán) |
特點(diǎn) | ①可以避免企業(yè)集團(tuán)現(xiàn)金的大量流出，從而并購后能夠保持良好的現(xiàn)金支付能力，減少財務(wù)風(fēng)險； ②可能會稀釋企業(yè)集團(tuán)原有的控制權(quán)結(jié)構(gòu)與每股收益水平，倘若集團(tuán)公司原有資本結(jié)構(gòu)比較脆弱，極易造成集團(tuán)公司控制權(quán)的稀釋、喪失、以致被他人收購； ③股票支付處理程序復(fù)雜，可能會延誤并購時機(jī)，增大并購成本。 |
3.杠桿收購方式
含義 | 杠桿收購方式是指企業(yè)集團(tuán)通過借款的方式購買目標(biāo)公司的股權(quán)，取得控制權(quán)后，再以目標(biāo)公司未來創(chuàng)造的現(xiàn)金流量償付借款。 |
目標(biāo)公司需具備條件 | ①有較高而穩(wěn)定的盈利歷史和可預(yù)見的未來現(xiàn)金流量； ②公司的利潤與現(xiàn)金流量有明顯的增長潛力； ③具有良好抵押價值的固定資產(chǎn)和流動資產(chǎn)； ④有一支富有經(jīng)驗和穩(wěn)定的管理隊伍等。 【提示】管理層收購中多采用杠桿收購方式。 |
4.賣方融資方式
含義 | 指作為并購公司的企業(yè)集團(tuán)暫不向目標(biāo)公司支付全額價款，而是作為對目標(biāo)公司所有者的負(fù)債，承諾在未來一定時期內(nèi)分期、分批支付并購價款的方式 |
特點(diǎn) | ①可以拉近雙方在并購價格認(rèn)定上的差距，建立起對目標(biāo)公司原所有者的獎勵機(jī)制； ②可以使企業(yè)集團(tuán)避免陷入并購前未曾預(yù)料的并購“陷阱”； ③減少了并購當(dāng)時的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，從而使企業(yè)集團(tuán)在并購后能夠保持正常的運(yùn)轉(zhuǎn)； ④可以使企業(yè)集團(tuán)獲得稅收遞延支付的好處 |
并購后的一體化整合
1.企業(yè)并購并不是兩個企業(yè)的簡單合并或形式上的組合，而是一個復(fù)雜的以資本為控制核心，通過管理觀念和行為方式的整合，才能達(dá)到預(yù)期效果的系統(tǒng)運(yùn)作過程。
2.并購后的整合是決定并購成敗的關(guān)鍵。
3.企業(yè)并購后的整合工作不僅僅是諸如更新公司名稱等形式上的整合，更重要的是包括財務(wù)整合、文化整合、人力資本整合、組織整合、經(jīng)營戰(zhàn)略整合在內(nèi)的具有實質(zhì)內(nèi)容的一系列整合。其中財務(wù)整合是核心的內(nèi)容與環(huán)節(jié)之一。財務(wù)整合的基本內(nèi)容包括財務(wù)管理目標(biāo)的整合、財務(wù)組織的整合、財務(wù)管理制度的整合、會計核算體系的整合、資產(chǎn)與債務(wù)的整合、業(yè)績考評體系的整合。
備考稅務(wù)師考試的同學(xué)們，只會幻想而不行動的人，永遠(yuǎn)也體會不到收獲果實的喜悅，要想收獲成功的果實，就要堅持努力，預(yù)祝大家在稅務(wù)師考試中考出一個好成績。
(注：以上內(nèi)容選自丁奎山老師《財務(wù)與會計》授課講義)
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