（一）融資環(huán)節(jié)

    應(yīng)該說(shuō)，國(guó)債因其規(guī)模大、信譽(yù)高、發(fā)行較容易，仍是主要融資渠道。發(fā)行國(guó)債既產(chǎn)生總量效應(yīng)，增加總需求和總供給，又產(chǎn)生結(jié)構(gòu)效應(yīng)，引導(dǎo)投資和消費(fèi)。增發(fā)國(guó)債還能帶動(dòng)商業(yè)銀行配套貸款的增加，推動(dòng)社會(huì)投資，形成乘數(shù)效應(yīng)，更大幅度地拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。據(jù)測(cè)算，1 998年增發(fā)1 0 0 0億國(guó)債大致可以使銀行配套增加貸款1 0 0 0億元，總數(shù)約2 0 0 0億元的建設(shè)投入所形成的最終需求可以拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)約2個(gè)百分點(diǎn)。而且在目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)緊縮的情況下，供給對(duì)價(jià)格和利率的彈性很小，增發(fā)國(guó)債還較少引起價(jià)格和利率的上漲，因而不會(huì)引發(fā)通貨膨脹和對(duì)私人的擠出效應(yīng)。通過(guò)國(guó)債融資需要注意的是以下幾個(gè)問(wèn)題：

    1 .國(guó)債的發(fā)行權(quán)。只要各級(jí)地方政府仍是當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)活動(dòng)的主要參與主體，分級(jí)財(cái)政體制未能真正建立之前，地方政府就不能擁有發(fā)債權(quán)，地方財(cái)政預(yù)算也不能打赤字。但在國(guó)債投資建設(shè)項(xiàng)目中，有很多項(xiàng)目是屬于地方性的，根據(jù)收益原則，這部分項(xiàng)目的融資應(yīng)由地方負(fù)擔(dān)。在地方財(cái)政支出項(xiàng)目較多、資金較緊張的情況下，可發(fā)行中央特許、擔(dān)保，地方負(fù)責(zé)還本付息的專項(xiàng)債券，有效地分解中央財(cái)政的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，又因一些中小型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的利益會(huì)擴(kuò)散到其他地區(qū)，中央財(cái)政應(yīng)對(duì)這部分“外溢利益”予以補(bǔ)貼，具體作法可由中央發(fā)債轉(zhuǎn)借地方使用并由各地配套一部分公共資金。

    2 .國(guó)債的規(guī)模和期限結(jié)構(gòu)。目前銀行利率下調(diào)、國(guó)債籌資成本較低，正是增發(fā)國(guó)債的有利契機(jī)，此時(shí)發(fā)行中長(zhǎng)期國(guó)債可以以較低的成本籌集到大量建設(shè)資金。由于企業(yè)預(yù)算約束硬化、居民收入下降和預(yù)期未來(lái)支出增加，商業(yè)銀行的存貸差增大，這也為國(guó)債的發(fā)行創(chuàng)造了認(rèn)購(gòu)對(duì)象。為滿足商業(yè)銀行資金流動(dòng)的需要，這種國(guó)債可為定向向商業(yè)銀行發(fā)行的短期周轉(zhuǎn)性國(guó)債。目前我國(guó)國(guó)債主要集中在三年期的中期國(guó)債，期限結(jié)構(gòu)過(guò)于單一帶來(lái)的問(wèn)題是還本付息期集中，長(zhǎng)期建設(shè)資金不足，短期籌資不易，今后應(yīng)逐步增加短期周轉(zhuǎn)性國(guó)債和長(zhǎng)期投資性國(guó)債，充實(shí)國(guó)債期限結(jié)構(gòu)。

    3 .國(guó)債的透明度。我國(guó)居民和機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)國(guó)債，長(zhǎng)期來(lái)在一定程度上是迫于行政壓力，就算以國(guó)債作為金融資產(chǎn)投資，吸引投資者的也只是國(guó)債的穩(wěn)定可靠性，而不是其投資生產(chǎn)建設(shè)帶來(lái)的收益。這種現(xiàn)象與國(guó)債宣傳定位不當(dāng)有關(guān)，國(guó)債透明度不高，國(guó)債發(fā)行后居民不了解自己資金的用途和實(shí)際效益。這一方面造成居民投資國(guó)債積極性不高，一方面使財(cái)政部門(mén)發(fā)行國(guó)債缺乏有效的監(jiān)督制約機(jī)制。建議財(cái)政部門(mén)在發(fā)行及運(yùn)用國(guó)債資金投資的各個(gè)環(huán)節(jié)，定期披露國(guó)債資金投向、工程進(jìn)度和財(cái)務(wù)狀況，以體現(xiàn)國(guó)債財(cái)政投融資工具的特征。除繼續(xù)穩(wěn)定國(guó)債融資外，我國(guó)應(yīng)進(jìn)一步拓寬財(cái)政融資渠道。日本已實(shí)行40多年的“財(cái)政投融資”制度可資借鑒。日本的財(cái)政投融資計(jì)劃是以大藏省的資金運(yùn)用部為中心，以財(cái)政儲(chǔ)蓄、各種保險(xiǎn)和年金等形式廣泛吸收社會(huì)資金，通過(guò)有關(guān)公共金融機(jī)構(gòu)，以投資、貸款和認(rèn)購(gòu)債券等方式進(jìn)行公共投資，對(duì)于日本經(jīng)濟(jì)起飛起到十分重要的作用。日本通過(guò)財(cái)政投融資所籌集的資金極為可觀，1 991年占到當(dāng)年財(cái)政總資金（財(cái)政預(yù)算資金與投融資資金之和）的56 . 5%，成為國(guó)家財(cái)政不可或缺的“第二預(yù)算”。

    我國(guó)目前正進(jìn)行清費(fèi)改稅、清理預(yù)算外資金的改革，筆者認(rèn)為探索發(fā)展財(cái)政投融資制度，在預(yù)算體系中建立專門(mén)的財(cái)政投融資預(yù)算不失為規(guī)范財(cái)政預(yù)算、提高資金運(yùn)用效益的一條思路。就資金來(lái)源看，我國(guó)也有拓寬財(cái)政融資的潛力。我國(guó)目前僅有向養(yǎng)老保險(xiǎn)基金和待業(yè)保險(xiǎn)基金發(fā)放的特種定向國(guó)債，今后配合社會(huì)保障制度的改革，可擴(kuò)大特種定向國(guó)債的發(fā)放對(duì)象，既拓寬了財(cái)政融資，又為各類保險(xiǎn)基金、資金找到一條安全的投資途徑�，F(xiàn)行郵政儲(chǔ)蓄制度應(yīng)進(jìn)一步改革和完善，在期限品種、還本付息方式上實(shí)行多樣化，以吸引更多的儲(chǔ)戶。財(cái)政投融資的支撐點(diǎn)是國(guó)家信用，今后應(yīng)逐步建立和完善政府擔(dān)保債券和政府擔(dān)保的借款制度，既充分又有度地運(yùn)用國(guó)家信用。

    （二）投資環(huán)節(jié)

    1 .投資項(xiàng)目的選擇。公共投資的最終目的不是去和市場(chǎng)活動(dòng)競(jìng)爭(zhēng)，而是補(bǔ)充和支持市場(chǎng)活動(dòng)。如果財(cái)政投融資資金用于國(guó)有企業(yè)的一般生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目，不僅會(huì)使財(cái)政陷入對(duì)國(guó)企補(bǔ)貼的深坑，還會(huì)助長(zhǎng)國(guó)有企業(yè)的依賴性和政府干預(yù)的不當(dāng)性，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作用卻不大�，F(xiàn)階段我國(guó)財(cái)政投資的主要領(lǐng)域是非經(jīng)營(yíng)性公共基礎(chǔ)設(shè)施、高新技術(shù)及農(nóng)業(yè)。

    2 .項(xiàng)目開(kāi)工前的可行性分析和成本效益分析。公共投資不僅在經(jīng)濟(jì)上必須是有吸引力的，在技術(shù)、管理和財(cái)務(wù)上也應(yīng)該是可行的。在選擇和實(shí)施投資時(shí)必須全盤(pán)考慮投入和產(chǎn)出的價(jià)格對(duì)比，其他經(jīng)濟(jì)變量的反應(yīng)，對(duì)其他部門(mén)的沖擊和影響等。與一般經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目不同，公共投資的非經(jīng)營(yíng)性使公共投資的成本和效益分析要置于整個(gè)社會(huì)環(huán)境中考慮，即代表對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)投入和產(chǎn)出的機(jī)會(huì)成本（“影子”），而不是特定部門(mén)的成本效益。具體地說(shuō)，項(xiàng)目的純經(jīng)濟(jì)收益率、對(duì)就業(yè)的影響、對(duì)國(guó)家債務(wù)負(fù)擔(dān)的影響、財(cái)政的承受能力、對(duì)貿(mào)易狀況和外匯儲(chǔ)備的影響等都是成本效益分析的因素�！俺杀尽辈粌H包括初期基建費(fèi)用，也包括完成和經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目工程所需的一切經(jīng)常性支出，后者往往是數(shù)量很大卻常被忽視的一筆開(kāi)支。為防止釣魚(yú)工程，要求項(xiàng)目在動(dòng)工前必須呈交全面清晰的成本預(yù)算和收益估算。

    3 .項(xiàng)目施工的全程監(jiān)控和項(xiàng)目完工的評(píng)估。

    針對(duì)我國(guó)財(cái)政投資重投入、輕管理的傾向，在項(xiàng)目施工全程中應(yīng)建立包括工程質(zhì)量、資本投入、費(fèi)用支出的監(jiān)控，尤其是經(jīng)濟(jì)審計(jì)。我國(guó)財(cái)政投融資效益低下與工程施工中財(cái)會(huì)制度不健全有很大關(guān)系。今后應(yīng)大力提高工程財(cái)會(huì)人員素質(zhì)，使財(cái)政投資置于嚴(yán)格的會(huì)計(jì)系統(tǒng)控制中，體現(xiàn)“經(jīng)濟(jì)制約”而不是“政治驅(qū)動(dòng)”。項(xiàng)目完工后還應(yīng)對(duì)工程預(yù)期目標(biāo)、預(yù)期收益的實(shí)現(xiàn)程度進(jìn)行評(píng)估，保持工程監(jiān)控的完整性，對(duì)后續(xù)投資也具有啟示作用。

    （三）密切投融資環(huán)節(jié)聯(lián)系，革新財(cái)政投融資體制

    1 .建立財(cái)政投融資預(yù)算。今后我國(guó)財(cái)政預(yù)算可包括四部分：公共預(yù)算、國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)預(yù)算，社會(huì)保障預(yù)算和財(cái)政投融資預(yù)算。財(cái)政投融資預(yù)算在預(yù)算中單列可以使財(cái)政投融資與財(cái)政無(wú)償投資、商業(yè)投融資界限更清晰，財(cái)政投融資有了法律依據(jù)，籌資渠道可以進(jìn)一步拓寬，同時(shí)受到預(yù)算約束又可保證投資效益。

    2 .構(gòu)造財(cái)政投融資的組織體系。財(cái)政投融資機(jī)構(gòu)主要包括政策性金融機(jī)構(gòu)和非銀行公共金融機(jī)構(gòu)。前者我國(guó)已經(jīng)建立，下一步應(yīng)重點(diǎn)研究其職責(zé)范圍及活動(dòng)領(lǐng)域，后者可由現(xiàn)有的各國(guó)家專業(yè)投資公司改組而成。因?yàn)楣�共投資在很大程度上與地方利益直接關(guān)聯(lián)，還可考慮在地方建立城市開(kāi)發(fā)基金組織，這種組織作為隸屬于中央銀行的地方公共金融機(jī)構(gòu)，一方面可以較靈活地籌資，包括地方政府投入、中央撥款、發(fā)行債券等；另一方面還承擔(dān)對(duì)市政當(dāng)局提供技術(shù)或財(cái)務(wù)咨詢、服務(wù)的職責(zé)。與一般的金融機(jī)構(gòu)不同，地方城市開(kāi)發(fā)基金組織兼有經(jīng)濟(jì)審查和工程監(jiān)控職能，因而需積聚大量金融、會(huì)計(jì)人員、工程專家，這也是與其財(cái)政投融資機(jī)構(gòu)的性質(zhì)相適應(yīng)的。

    3 .財(cái)政投融資預(yù)算應(yīng)在收支自求平衡的基礎(chǔ)上，努力實(shí)現(xiàn)資金保值增值。這就要求融資、投資按項(xiàng)目直接掛鉤，各項(xiàng)目應(yīng)自求平衡，項(xiàng)目的還本付息由該項(xiàng)目收益負(fù)擔(dān)，同時(shí)對(duì)于投資收益應(yīng)有部分處置權(quán)。以國(guó)債為例，允許每年將部分國(guó)債資金建成的企業(yè)或項(xiàng)目中的國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓出售，以收回投資資金，利用資金收益而不是發(fā)新債來(lái)償還債務(wù)。而對(duì)國(guó)債的認(rèn)購(gòu)方來(lái)說(shuō)，國(guó)債收益與投資項(xiàng)目的收益直接掛鉤，可考慮生產(chǎn)建設(shè)性國(guó)債實(shí)行浮動(dòng)利率或部分固定、部分浮動(dòng)利率，并根據(jù)工程進(jìn)度調(diào)整付息方式、還本期限和方式。既增加國(guó)債透明度，真正體現(xiàn)其生產(chǎn)建設(shè)性質(zhì)，又可增加國(guó)債靈活性，吸引認(rèn)購(gòu)者，還可強(qiáng)化對(duì)國(guó)債資金使用項(xiàng)目的預(yù)算約束。

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