東奧提示：企業(yè)價值評估是財管中非常重要的內(nèi)容，利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法編制預(yù)計財務(wù)報表，2013年注會考試的綜合題中涉及此考點。一般在主觀題中可能涉及兩大題型：一是結(jié)合銷售百分比法、剩余股利政策編制預(yù)計財務(wù)報表進而計算企業(yè)價值，二是結(jié)合銷售百分比法、優(yōu)序融資理論編制預(yù)計財務(wù)報表進而計算企業(yè)價值。本文將分別對這兩種類型進行簡單分析。

　　現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的基本思想是增量現(xiàn)金流量原則和時間價值原則，也就是任何資產(chǎn)的價值是其產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量按照含有風(fēng)險的折現(xiàn)率計算的現(xiàn)值。利用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評估企業(yè)的價值有兩種常用方法：即實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型和股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，關(guān)鍵是確定每年的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率，其中涉及的營業(yè)現(xiàn)金毛流量、營業(yè)現(xiàn)金凈流量與實體現(xiàn)金流量是按照編制后的預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表和預(yù)計的利潤表調(diào)整后得來的(其與第二章關(guān)聯(lián)度很大，第二章是給出了傳統(tǒng)財務(wù)報表，然后調(diào)整為管理用資產(chǎn)負(fù)債表和管理用利潤表，然后計算現(xiàn)金流量，本章是編制預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計利潤表，然后計算現(xiàn)金流量)，所以就要編制預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表和預(yù)計利潤表。第五章固定增長股票價值的計算模型也為本章現(xiàn)金流量折現(xiàn)法下的折現(xiàn)模型提供了方法。第六章加權(quán)平均資本成本為本章企業(yè)價值評估的現(xiàn)金流量折現(xiàn)法提供了折現(xiàn)工具。

　　一、編制預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表和預(yù)計利潤表

　　(一)結(jié)合銷售百分比法、剩余股利政策編制預(yù)計財務(wù)報表

　　編制預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表時，根據(jù)銷售百分比假設(shè)，經(jīng)營資產(chǎn)、經(jīng)營負(fù)債與銷售收入同比例增長，剩余股利政策下要保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，故關(guān)鍵是確定股本及年末未分配利潤的金額。編制預(yù)計利潤表時，最終要確定凈利潤，凈利潤=稅后經(jīng)營凈利潤-稅后利息，故要確定利息費用數(shù)額。

　　剩余股利政策要求企業(yè)實現(xiàn)的凈利潤在滿足企業(yè)未來的生產(chǎn)經(jīng)營活動中所需追加的權(quán)益資本后，如果有剩余，則給股東派發(fā)現(xiàn)金股利，如果沒有剩余就不能給股東派發(fā)現(xiàn)金股利。那么最關(guān)鍵的是要比較凈利潤與股東權(quán)益的增加。股東權(quán)益增加有兩個途徑：一是依靠企業(yè)稅后利潤留存形成的留存收益，二是依靠外部股權(quán)融資，籌集權(quán)益資本時優(yōu)先考慮企業(yè)稅后利潤留存形成的留存收益，留存收益不夠再考慮外部股權(quán)融資。如果凈利潤大于股東權(quán)益的增加，意味著依靠企業(yè)內(nèi)部留存收益即可滿足追加的權(quán)益資本，無需增發(fā)普通股，那么股本數(shù)額就維持上年不變，依照剩余股利政策，凈利潤與股東權(quán)益的其差額為現(xiàn)金股利數(shù)額，凈利潤與分配的現(xiàn)金股利數(shù)額之差就是本年的留存收益，年初的未分配利潤與本年的留存收益之和就是本年年末的未分配利潤數(shù)額;如果凈利潤小于股東權(quán)益增加額，意味著企業(yè)稅后利潤全部留存下來還不夠未來追加的權(quán)益資本，那就要增發(fā)普通股，股本數(shù)額就要增加，而不能給股東派發(fā)現(xiàn)金股利，企業(yè)實現(xiàn)的凈利潤全部為留存收益，年初未分配利潤與凈利潤之和便為年末未分配利潤。

　　(二)結(jié)合銷售百分比法、優(yōu)序融資理論編制預(yù)計財務(wù)報表

　　在編制預(yù)計報表時，利潤表關(guān)鍵依舊是確定凈利潤，在確定凈利潤之前要確定財務(wù)費用，資產(chǎn)負(fù)債表關(guān)鍵是確定借款、股本和未分配利潤。因優(yōu)序融資理論，企業(yè)在進行融資時，首選內(nèi)部融資，內(nèi)部融資不足再選外部融資，外部債權(quán)融資優(yōu)先于外部股權(quán)融資。那么企業(yè)實現(xiàn)的凈利潤在滿足未來發(fā)展所需資金后要先歸還借款，再有剩余才給股東分派現(xiàn)金股利。如果當(dāng)年實現(xiàn)的凈利潤全部留存下來還不夠企業(yè)未來發(fā)展所需資金，那就要選擇外部融資，如果年末借款余額沒有任何比例限制，那么外部融資全部用借款;如果年末借款余額有限制，要先計算出借款余額的上限，然后減去上年末借款余額得出本年借款額，用總的凈經(jīng)營資產(chǎn)增加額減去凈利潤再減去本年借款額便能求得股權(quán)融資額。即根據(jù)優(yōu)序融資理論，凈利潤要與投資資本增加額(即凈經(jīng)營資產(chǎn)增加額)比較，先確定歸還借款數(shù)額，進而確定年末借款余額，然后再確定股本及未分配利潤數(shù)額。

　　二、計算股權(quán)價值

　　可以利用實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)法先計算企業(yè)的實體價值，然后用企業(yè)的實體價值減去債權(quán)價值便得出股權(quán)價值，也可以直接利用股權(quán)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算企業(yè)的股權(quán)價值。要注意現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率要匹配，即實體現(xiàn)金流量對應(yīng)企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，股權(quán)現(xiàn)金流量對應(yīng)股權(quán)資本成本。

　　一般采用實體現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，即企業(yè)每年的實體現(xiàn)金流量按照企業(yè)的加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)。實體現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)增加，稅后經(jīng)營凈利潤可根據(jù)編制的預(yù)計利潤表算出息稅前利潤，然后乘以(1-所得稅稅率)求出，凈經(jīng)營資產(chǎn)增加根據(jù)編制的預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表算出年末凈經(jīng)營資產(chǎn)余額，然后減去上年末凈經(jīng)營資產(chǎn)余額求出，或是根據(jù)銷售百分比法假設(shè)，凈經(jīng)營資產(chǎn)與銷售收入同比例增長求出。同理計算出每年的實體現(xiàn)金流量。其實銷售百分比假設(shè)同樣適合計算現(xiàn)金流量，即經(jīng)營性現(xiàn)金流量也與銷售收入同比例增長，即實體現(xiàn)金流量與銷售收入同比例增長，據(jù)此也可計算各年的實體現(xiàn)金流量。兩階段模型中，一般以銷售收入最后一次發(fā)生變化為基期的最后一年，但在主觀題中我們可以以收入的變化來劃分基期和預(yù)測期，但是只能利用D1/(Rs-g)來計算預(yù)測期的價值而不能用D0(1+g)/(Rs-g)來計算。最后按照企業(yè)的加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)便求出企業(yè)的實體價值，進而求出企業(yè)的股權(quán)價值。股權(quán)價值大于股權(quán)的市場價格，被低估，反之被高估。

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