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【內(nèi)容導(dǎo)航】

MM理論的假設(shè)條件

無(wú)稅MM理論

有稅MM理論

【所屬章節(jié)】

第九章 資本結(jié)構(gòu)

【知識(shí)點(diǎn)】資本結(jié)構(gòu)的MM理論

資本結(jié)構(gòu)的MM理論

【說(shuō)明】資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占多大比例。

一、MM理論的假設(shè)條件

1.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以用息前稅前利潤(rùn)的方差來(lái)衡量，具有相同經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的公司稱(chēng)為風(fēng)險(xiǎn)同類(lèi)。

2.投資者等市場(chǎng)參與者對(duì)公司未來(lái)的收益與風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期是相同的。

3.完美資本市場(chǎng)，即在股票與債券進(jìn)行交易的市場(chǎng)中沒(méi)有交易成本，且個(gè)人與機(jī)構(gòu)投資者的借款利率與公司相同。

4.借債無(wú)風(fēng)險(xiǎn)，即公司或個(gè)人投資者的所有債務(wù)利率均為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，與債務(wù)數(shù)量無(wú)關(guān)。

5.全部現(xiàn)金流是永續(xù)的，即所有公司預(yù)計(jì)是零增長(zhǎng)率，因此具有“預(yù)期不變”的息稅前利潤(rùn)，所有債券也是永續(xù)的。

二、無(wú)稅MM理論（不考慮企業(yè)所得稅）

1.命題1：

【觀點(diǎn)】在沒(méi)有企業(yè)所得稅的情況下，有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值與無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值相等，即無(wú)論企業(yè)是否有負(fù)債，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)。其表達(dá)式如下：

VL=EBIT/r0WACC=Vu=EBIT/rsU

式中，VL表示有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值;VU表示無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值；EBIT表示企業(yè)全部資產(chǎn)的預(yù)期收益（永續(xù)）；r0WACC表示有負(fù)債企業(yè)的加權(quán)資本成本；rsU表示既定風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本。

【提示】命題Ⅰ的表達(dá)式說(shuō)明了無(wú)論企業(yè)是否有負(fù)債，加權(quán)平均資本成本將保持不變，企業(yè)價(jià)值僅由預(yù)期收益所決定，即全部預(yù)期收益（永續(xù)）按照與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同的必要報(bào)酬率所計(jì)算的現(xiàn)值；有負(fù)債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本，無(wú)論債務(wù)多少，都與風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本相等；企業(yè)加權(quán)資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)，僅取決于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

2.命題2：

【觀點(diǎn)】有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財(cái)務(wù)杠桿的提高而增加。其表達(dá)式為：

rsL=rsU+風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)=rsU+D/E（rsU-rd）

式中，rsL:有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本；rsU表示無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本；D表示有負(fù)債企業(yè)的債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值；E表示其權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值；rd表示稅前債務(wù)資本成本。

【提示】命題Ⅱ的表達(dá)式說(shuō)明：有負(fù)債企業(yè)的股權(quán)成本隨著負(fù)債程度增大而增加。

三、有稅MM理論

1.命題1：

【觀點(diǎn)】有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于具有相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值。

VL=Vu+T×D

式中,VL表示有負(fù)債企業(yè)價(jià)值；Vu表示無(wú)負(fù)債企業(yè)價(jià)值；T為企業(yè)所得稅稅率；D表示企業(yè)的債務(wù)數(shù)量。債務(wù)利息的抵稅價(jià)值T×D又稱(chēng)為杠桿收益，是企業(yè)為支付債務(wù)利息從實(shí)現(xiàn)的所得稅抵扣中獲取的所得稅支出節(jié)省，等于抵稅收益的永續(xù)年金現(xiàn)金流的現(xiàn)值，即債務(wù)金額與所得稅稅率的乘積（將債務(wù)利息率作為貼現(xiàn)率）。

【提示】命題Ⅰ的表達(dá)式說(shuō)明了由于債務(wù)利息可以稅前扣除，形成了債務(wù)利息的抵稅收益，相當(dāng)于增加了企業(yè)的現(xiàn)金流量，增加了企業(yè)的價(jià)值。隨著企業(yè)負(fù)債比例的提高，企業(yè)價(jià)值也隨之提高，在理論上全部融資來(lái)源于負(fù)債時(shí)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。

2.命題2：

【觀點(diǎn)】有債務(wù)企業(yè)的權(quán)益資本成本等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上與以市值計(jì)算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，且風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬取決于企業(yè)的債務(wù)比例以及所得稅稅率。

rsL=rsU+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬=rsU+（rsU-rd）（1-T）（D/E）

式中，rsL表示有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本；rsU表示無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本；D表示有負(fù)債企業(yè)的債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值；E表示有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值；rd表示不變的稅前債務(wù)資本成本;T表示企業(yè)所得稅稅率。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬等于無(wú)負(fù)債企業(yè)股權(quán)成本與稅前債務(wù)成本之差、負(fù)債權(quán)益比率以及所得稅稅后因子（1-T）相乘。

【提示】有稅時(shí)有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本比無(wú)稅時(shí)的要小。

2.命題2：

【觀點(diǎn)】有債務(wù)企業(yè)的權(quán)益資本成本等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上與以市值計(jì)算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，且風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬取決于企業(yè)的債務(wù)比例以及所得稅稅率。

rsL=rsU+風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬=rsU+（rsU-rd）（1-T）（D/E）

式中，rsL表示有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本；rsU表示無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本；D表示有負(fù)債企業(yè)的債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值；E表示有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值；rd表示不變的稅前債務(wù)資本成本;T表示企業(yè)所得稅稅率。風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬等于無(wú)負(fù)債企業(yè)股權(quán)成本與稅前債務(wù)成本之差、負(fù)債權(quán)益比率以及所得稅稅后因子（1-T）相乘。

【提示】有稅時(shí)有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本比無(wú)稅時(shí)的要小。

注：以上注會(huì)考試知識(shí)點(diǎn)選自李運(yùn)河老師《注冊(cè)會(huì)計(jì)師財(cái)管》授課講義

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