【例7-5】A公司是一家大型國有移動新媒體運(yùn)營商。主營業(yè)務(wù)是利用移動多媒體廣播電視覆蓋網(wǎng)絡(luò)，面向手機(jī)、GPS、PDA、MP4、筆記本電腦及各類手持終端，提供高質(zhì)量的廣播電視節(jié)目、綜合信息和應(yīng)急廣播服務(wù)。B公司在上海，與A公司經(jīng)營同類業(yè)務(wù)。A公司總部在北京，在全國除B公司所在地外，已在其他30個省市區(qū)成立了子公司。為形成全國統(tǒng)一完整的市場體系，2014年1月，A公司開始積極籌備并購B公司。

　　A公司聘請資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)對B公司進(jìn)行估值。資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)以2014～2018年為預(yù)測期，對B公司的財務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)如表7-1所示。

　　表7-1　 B公司財務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)　 　金額單位：萬元

　　資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)確定的公司估值基準(zhǔn)日為2013年12月31日，在該基準(zhǔn)日，B公司資本結(jié)構(gòu)為：負(fù)債/權(quán)益(D/E)=0.55

　　假定選取到期日距離該基準(zhǔn)日5年以上的國債作為標(biāo)準(zhǔn)，計算出無風(fēng)險報酬率為3.55%。選取上證綜合指數(shù)和深證成指，計算從2004年1月1日～2013年12月31日10年間年均股票市場報酬率為10.62%，減去2004～2013年期間年平均無風(fēng)險報酬率3.65%，計算出市場風(fēng)險溢價為6.97%。

　　選取同行業(yè)4家上市公司剔除財務(wù)杠桿的β系數(shù)，其平均值為1.28，以此作為計算B公司β系數(shù)的基礎(chǔ)。

　　目前5年以上貸款利率為6.55%，以此為基礎(chǔ)計算B公司的債務(wù)資本成本。

　　B公司為高科技企業(yè)，企業(yè)所得稅稅率為15%。

　　假定從2019年起，B公司自由現(xiàn)金流量以5%的年復(fù)利增長率固定增長。

　　本例中，運(yùn)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法對B公司進(jìn)行的價值評估過程如下：

　　(1)根據(jù)財務(wù)預(yù)測數(shù)據(jù)，計算B公司預(yù)測期各年自由現(xiàn)金流量如下表。

　　表7-2 B公司預(yù)測期各年自由現(xiàn)金流量 單位：萬元

　　(2)計算加權(quán)平均資本成本

　　β=1.28×[1+(1-15%)×0.55 ]=1.88

　　re=3.55%+1.88×6.97%=16.65%

　　rd=6.55%×(1-15%)=5.57%

　　rWACC=(1/1.55)×16.65%+(0.55/1.55)×5.57%=12.72%

　　(3)計算B公司預(yù)測期末價值。

　　(4)計算B公司價值

　　V=預(yù)測期現(xiàn)金流量現(xiàn)值+預(yù)測期末終值的現(xiàn)值

　　【案例】(2012年)A公司為股份有限公司，股份總數(shù)為100000萬股，B公司為其控股股東，擁有其中90000萬股股份。2012年初，為促進(jìn)股權(quán)多元化，改善公司治理結(jié)構(gòu)，A公司制定了股權(quán)多元化方案，方案建議控股股東轉(zhuǎn)讓20000萬股股份給新的投資者。B公司同意這一方案，但期望以400000萬元的定價轉(zhuǎn)讓股份。

　　為滿足股份轉(zhuǎn)讓需要，B公司聘請某財務(wù)顧問公司對A公司進(jìn)行整體估值，財務(wù)顧問公司首先對A公司進(jìn)行了2012年至2016年的財務(wù)預(yù)測，有關(guān)預(yù)測數(shù)據(jù)如下(金額單位：萬元)：

　　假定自2017年起，A公司實體現(xiàn)金流量每年以5%的固定比率增長。

　　A公司估值基準(zhǔn)日為2011年12月31日，財務(wù)顧問公司根據(jù)A公司估值基準(zhǔn)日的財務(wù)狀況，結(jié)合資本市場相關(guān)參考數(shù)據(jù)，確定用于A公司估值的加權(quán)平均資本成本率為13%。

　　已知：A公司2012年至2016年自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和為355 640萬元：在給定的折現(xiàn)率下，5年期1元復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)為0.54。

　　要求：

　　1.計算A公司2016年自由現(xiàn)金流量。

　　2.計算A公司2016年末價值的現(xiàn)值。

　　3.計算A公司的估值金額。

　　4.以財務(wù)顧問公司的估值結(jié)果為基準(zhǔn)。從B公司價值最大化角度，分析判斷B公司擬轉(zhuǎn)讓的20 000萬股股份定價是否合理(假設(shè)債務(wù)價值為715萬元)。

　　【答案】

　　(1)A公司2016年自由現(xiàn)金流量=273000+105000-60000-100000=218000(萬元)

　　(2)A公司2016年末價值的現(xiàn)值=218000×(1+5%)/(13%-5%)×0.54=1545075(萬元)

　　(3)A公司的估值金額=355640+1545075=1 900715(萬元)

　　(4)B公司股權(quán)價值=1900715-715=1900000(萬元)

　　B公司擬轉(zhuǎn)讓的20000萬股股份的價值=1900000×20000/100000=380000(萬元)

　　因為400000>380000(萬元)，故B公司擬轉(zhuǎn)讓的20000萬股股份定價合理。

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