【練習(xí)31-2021-2-計(jì)算分析題】甲公司是一家從事新材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的上市公司。為了投資新項(xiàng)目，公司擬發(fā)行“分離型”附認(rèn)股權(quán)證債券進(jìn)行籌資，相關(guān)資料如下：

（1）每份債券面值1000元，期限10年，票面利率6%，每年末付息一次，到期還本；債券按面值發(fā)行。每份債券同時(shí)附送50張認(rèn)股權(quán)證，每張認(rèn)股權(quán)證可按55元價(jià)格購(gòu)買一股普通股；認(rèn)股權(quán)證期限5年，自債券發(fā)行日開始計(jì)算，假設(shè)認(rèn)股權(quán)證均在第5年年末行權(quán)。[4]

（2）預(yù)計(jì)公司未來(lái)7年的股權(quán)自由現(xiàn)金流量分別為30000萬(wàn)元、42000萬(wàn)元、50000萬(wàn)元、54000萬(wàn)元、57000萬(wàn)元、63000萬(wàn)元和66000萬(wàn)元，以后保持5%的永續(xù)增長(zhǎng)。[3]

（3）公司目前發(fā)行在外普通股2億股，股權(quán)資本成本10.5%。等風(fēng)險(xiǎn)普通債券市場(chǎng)利率8%。企業(yè)所得稅稅率25%。[5]

要求[1]：

（1）什么是認(rèn)股權(quán)證？什么是“分離型”附認(rèn)股權(quán)證債券？附認(rèn)股權(quán)證債券籌資有什么優(yōu)缺點(diǎn)？[2]

（2）預(yù)計(jì)第5年年末甲公司股票每股價(jià)值。[3]

（3）計(jì)算甲公司“分離型”附認(rèn)股權(quán)證債券的稅前資本成本。[4]

（4）判斷該籌資方案是否合理，并說(shuō)明理由。如果不合理，計(jì)算票面利率的合理區(qū)間。[5]

【破題思路】

[1]做主觀題時(shí)，可以先看要求，然后帶著問(wèn)題去題目里找條件，能夠提高做題效率。

[2]每年考試基本都會(huì)有一道主觀題，涉及文字論述，同學(xué)們復(fù)習(xí)時(shí)注意基本概念的把握。

[3]要求（2）是第5年年末甲公司股票每股價(jià)值，資料來(lái)源在題干的資料（2），第5年年末甲公司股票每股價(jià)值是第六年以及后各年股權(quán)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，資料（2）已知第六年，第七年的股權(quán)現(xiàn)金流，并告知第七年以后股權(quán)現(xiàn)金流保持5%的永續(xù)增長(zhǎng)，我們可用兩階段模型計(jì)算第5年年末甲公司股票每股價(jià)值。

[4]附認(rèn)股權(quán)證債券的稅前成本（內(nèi)含報(bào)酬率）=投資人的要求的稅前報(bào)酬率，即站在投資人的角度，求出“流出的現(xiàn)值=流入的現(xiàn)值”時(shí)的折現(xiàn)率。資料（1）中可知現(xiàn)金流出即債券的面值1000元，未來(lái)的現(xiàn)金流入有債券未來(lái)十年每年獲得利息和到期收到的本金，以及第五年末認(rèn)股權(quán)證行權(quán)的凈收入。

[5]普通債券的市場(chǎng)利率＜附帶認(rèn)股權(quán)證債券的稅前成本（內(nèi)含報(bào)酬率）＜普通股稅前成本，附帶認(rèn)股權(quán)證債券的稅前成本（內(nèi)含報(bào)酬率），如果小于普通債券的市場(chǎng)利率，或者大于普通股稅前成本，可以有調(diào)整票面利率、調(diào)整認(rèn)購(gòu)價(jià)格等操作。本題考查票面利率的上下限。

【答案】

（1）認(rèn)股權(quán)證是公司向股東發(fā)放的一種憑證，授權(quán)其持有者在一個(gè)特定期間以特定價(jià)格購(gòu)買特定數(shù)量的公司股票。（類似于看漲期權(quán)）

分離型附認(rèn)股權(quán)證債券，是指公司債券附認(rèn)股權(quán)證，持有人依法享有在一定期間內(nèi)按約定價(jià)格（執(zhí)行價(jià)格）認(rèn)股公司股票的權(quán)利，認(rèn)股權(quán)證與公司債券可以分開，單獨(dú)在流通市場(chǎng)上自由買賣。

附認(rèn)股權(quán)證債券籌資的優(yōu)點(diǎn)：1.一次發(fā)行，二次融資，可以有效降低融資成本。2.認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行人主要是高速增長(zhǎng)的小公司，這些公司有較高的風(fēng)險(xiǎn)，直接發(fā)行債券需要較高的票面利率。發(fā)行附有認(rèn)股權(quán)證的債券，是以潛在的股權(quán)稀釋為代價(jià)換取較低的利息。

附認(rèn)股權(quán)證債券籌資的缺點(diǎn)：1.靈活性較差。認(rèn)股權(quán)證的執(zhí)行價(jià)格，一般比發(fā)行時(shí)的股價(jià)高出20%至30%。如果將來(lái)公司發(fā)展良好，股票價(jià)格會(huì)大大超過(guò)執(zhí)行價(jià)格，原有股東會(huì)蒙受較大損失。債券部分需要還本付息，無(wú)贖回和強(qiáng)制轉(zhuǎn)換條款，市場(chǎng)利率下降，發(fā)行人需要承擔(dān)機(jī)會(huì)成本。2.附帶認(rèn)股權(quán)證債券的承銷費(fèi)用高于債務(wù)融資。

（2）第5年年末甲公司的股權(quán)價(jià)值=

=57013.57+54052.95+1031919.90=1142986.42（萬(wàn)元）

第5年年末甲公司股票每股價(jià)值=11429864200/200000000=57.15（元/股）

（3）假設(shè)甲公司“分離型”附認(rèn)股權(quán)證債券的稅前資本成本為i

1000×6%×（P/A，i，10）+1000×（P/F，i，10）+（57.15-55）×50×（P/F，i，5）=1000

用等風(fēng)險(xiǎn)普通債券市場(chǎng)利率8%先行試錯(cuò)

i=8%時(shí)，

1000×6%×（P/A，8%，10）+1000×（P/F，8%，10）+（57.15-55）×50×（P/F，8%，5）=60×6.7101+1000×0.4632+107.5×0.6806=938.97

i=7%時(shí)，

1000×6%×（P/A，7%，10）+1000×（P/F，7%，10）+（57.15-55）×50×（P/F，7%，5）=60×7.0236+1000×0.5083+107.5×0.7130=1006.37

所以，，解得i=7.09%

（4）“分離型”附認(rèn)股權(quán)證債券的稅前資本成本7.09%小于等風(fēng)險(xiǎn)普通債券市場(chǎng)利率8%，該籌資方案不合理。

附認(rèn)股權(quán)證債券的稅前資本成本的下限為8%，上限為10.5%/（1-25%）=14%

設(shè)下限票面利率為R₁，上限票面利率為R₂，則有：

1000×R1×（P/A，8%，10）+1000×（P/F，8%，10）+（57.15-55）×50×（P/F，8%，5）=1000

R₁=6.91%

1000×R2×（P/A，14%，10）+1000×（P/F，14%，10）+（57.15-55）×50×（P/F，14%，5）=1000

R₂=12.93%

所以，票面利率的合理區(qū)間是6.91%～12.93%。